【摘要】

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公司連續披露簽訂重大銷售合同公告，與億晶光電、江蘇中清等多家客戶簽訂單晶硅棒/硅片銷售合同，3月份簽訂銷售合同累計規模約8GW；截至目前公司簽訂的單晶硅棒/硅片長單合同累計接近100GW。

雙良節能是中國最大的節能節水設備生產商和集成商，于2007年布局多晶硅還原爐研發生產，2015年多晶硅還原爐業務注入上市公司主體。

2021年公司成立雙良硅材料（包頭）有限公司并實現首根大尺寸單晶硅棒成功出爐，切入硅片行業，進軍光伏制造領域；公司年產100臺氫能電解槽生產線于2023年3月建成投產。

公司橫跨節能節水、光伏和氫能電解槽三大領域，業務布局廣泛多元。

蛙跳式業務布局，均有亮點

節能節水細分領域龍頭，冷卻業務訂單高增煥發新春

能源化工等高能耗企業節水戰略的持續推進，疊加2023年火電項目重啟，工業節水市場迎來快速增長，帶動冷卻業務訂單高增。公司溴冷機、空冷器在工業領域市占率位居行業前列，換熱器在高端空分領域有絕對龍頭地位。

溴冷機是一種以熱能為動力源，以水為制冷劑，以溴化鋰為吸收劑，制取冷源水的設備。產品包括5大系列共300多個品種，單機組最高可達50MW大功率，機組整機泄漏率優于國外標準4個數量級，且機組COP值處于世界先進水平。同時，公司是世界大型制冷機/熱泵設備研發制造基地、中國溴化鋰吸收式制冷機/熱泵國家標準參與制定者，擁有溴冷機行業國家認定全性能測試臺，制造交付過世界上單機制熱量最大的補燃型溴化鋰大溫差換熱機組。

空冷訂單有望伴隨火電重啟迎來高增，1GW火電對應空冷塔價值量大約2億元。公司空冷器采用光柵光纖測溫技術和數字化智能管控系統，具有完全自主知識產權，節水率85%以上，空冷防凍試驗研究、百萬機組防震試驗研究、間冷鋼塔的風工程研究等研發成果填補了國內空白，空冷器業務火電、煤化工領域市占率行業領先，雙良空冷塔的優勢在于鋼結構替代了傳統的水泥結構。

以多晶硅還原爐為切入，延伸進入硅片及組件環節

公司是多晶硅還原爐龍頭企業，在手訂單充足，2023年市占率有望提升至70-75%，優勢明顯。

不同爐型還原電耗(單位：kWh/KG-Si)

2022年以來多晶硅還原爐訂單簽約情況

目前雙良節能仍處于擴張的初級階段，主要利潤仍然來自于多晶硅還原爐空冷機等傳統強勢業務，由于在短期內簽訂大量硅料訂單以及進行大額融資，公司的負債率已經達到歷史最高點，與下游企業簽訂長期合約能夠幫助公司及時釋放產能，正常周轉運行。2021-23年公司與下游愛旭太陽能、江蘇潤陽、龍恒新能源等多家企業簽訂硅片銷售長單，截至2023年3月，在手長期訂單總額達932億元，硅片生產實力獲得下游客戶認可。

公司已于2022年提前鎖定進口石英砂供給，鎖砂量可滿足2022-23年滿產需求，短期受石英砂緊缺影響較小。隨著上游硅料放量跌價，光伏產業鏈利潤將迎來重新分配，高品質硅片結構性緊缺疊加硅片環節議價權增強將助推公司硅片業務量利齊升，公司業績有望超預期。

組件業務方面，2023年4月公告獲國能龍源3.55億元組件采購合同，目前組件產能規劃20GW、一期5GW，預計2023全年組件出貨3.5GW左右。

率先布局綠氫電解槽，尋找業務新增長點

根據BloombergNEF數據，2023年中國電解槽出貨量有望達1.4-2.1GW，同比增加75%-163%。預計2023年電解槽售價約為2.86元/W，則2023年國內電解槽市場空間將處于40-60億元區間內。

綠電制氫系統已打入大全新能源、潤陽悅達新能源等光伏企業，產品可靠性得到驗證。公司電解槽系統電流密度在4000mAh以上，電流密度領先行業平均標準，制氫電耗、制氫穩定性等多項產品性能逐步向隆基氫能靠攏。憑借先進的電源技術及能量優化算法，公司制氫設備能夠在大波動性場景中高效穩定運行，單槽制備量可以達到1000Nm3/h以上并且純度在99.9999%以上。

在電解槽系統中，電極是成本的主要來源。公司已與上海交通大學等機構達成合作，布局電極成本優化、電解槽性能提高以及制氫能耗降低等領域，研發進展行業領先，未來降本路徑清晰。

設備測試端數據優勢明顯，電解槽產線投產迅速。基于國內已交付的電解槽系統，公司可提供已驗證的多維度運營數據，在海外招標時具備顯著的數據優勢。同時，公司年產能100臺電解槽產線投產順利，2023年3月建成后將充分受益電解槽市場紅利。

小結

雙良節能股權結構穩定，實際控制人經驗豐富?？婋p大先生是公司創始人，也是實控人，直接、間接控制45.40%股份?？婋p大先生1982年從部隊轉業后創業，1985年創立了江陰溴化鋰制冷機廠（雙良節能前身），至今在相關領域已有接近40年的從業和管理經驗，引領雙良節能不斷開拓布局，擴大業務版圖。

作為光伏領域還原爐設備領先龍頭，把握終端需求大幅增長機遇，成功延伸至硅片環節，鎖定石英砂關鍵資源，保障收入利潤體量實現跨越式發展，后續進一步擴張確定性高，下游配套組件業務也有望實現新突破。

設備業務端維持高度景氣，短期內還原爐大批量訂單延續，同時國內煤電項目大規模啟動有望帶來可觀空冷塔訂單，中長期制氫系統優勢突出，有望成為強勁的新增長曲線。

公司沿核心產業鏈蛙跳式業務布局，存量客群資源優勢突出。

預計未來傳統節能節水設備業務將穩定增長，多晶硅還原爐受益于下游積極擴產&龍頭地位帶來充足訂單，硅片、組件等業務快速放量長，成長性值得期待。

盈利預測綜合值

參考資料：

20230414-國聯證券-雙良節能-Q1業績增長符合預期，硅片盈利維持高位

20230414-東吳證券-雙良節能-2022年業績快報&2023Q1業績預增點評

20230410-國元證券-雙良節能-公司首次覆蓋報告：乘光伏時代東風，硅料設備龍頭開啟新篇章

20230328-廣發證券-雙良節能-600481-多元增長點共振，鎖砂保供硅片出貨

本報告由研究助理協助資料整理，由投資顧問撰寫。投資顧問：于鑫（登記編號：A0740622030003）